일요일, 12월 16

[BSP’s Analysis] 가상화폐 관련주 비덴트 Valuation의 기초

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지난주 하드포크를 비롯한 이슈들로 인하여 암호화폐 시가총액은 600억 넘게 급감하였다. 암호화폐 가격의 변동에 따라서 가상화폐 관련주들의 주가 또한 요동치고 있다. 비덴트, 옴니텔, 우리기술투자 등 다양한 가상화폐 관련주들이 존재한다. 최근 BK 컨소시움에 인수되며 가장 큰 이목을 끌었던 ‘비덴트’에 집중하여 가상화폐 관련주의 기업 가치평가 기초 아이디어를 분석할 것이다.

전통적 방법의 기업가치평가와 가상화폐 관련주

특정 기업을 평가하기 위해 가장 기본적인 방법 두 가지는 PER valuation과 DCF(Discount Cash Flow) valuation이다. PER valuation은 Stock Price (per share)값을 EPS(earning per share)로 나누어 준 값을 이용해 기업 가치를 평가하는 것이며 DCF는 현금흐름을 할인하여 계산된다. DCF 를 구하기 위해서는 cashflow를 확실하게 구해야 하지만 가상화폐 관련주들은 normalized cashflow를 구하는 것은 물론이며 제대로 된 베타 값을 구하는 것 조차도 어렵다.

베타값은 ①어떤 산업의 business인지 ②financial leverage 2가지 요인에 의해서 결정된다. 공식으로 나타내자면 b= f(business mix, leverage effect) 이다. 평균적으로 20% 정도는 financial leverage로 인해 결정되며 나머지 80%는 business mix에 의해 결정된다. 하지만 가상화폐와 관련해서 business mix를 정의한다는 것은 굉장히 어렵다. 산업 자체가 정의하기 힘들며 정착하지 못한 상황이기 때문에 어디까지 ‘해당 산업’으로 봐야 할지 판단하기 힘들다. Permanent growth에 대한 평가를 하는 것도 힘들기 때문에 전통적인 방법을 적용하여 가상화폐 관련주를 평가하는 것은 불가능하며 새로운 시각에서의 접근법이 필요하다.

 

가상화폐 관련주 기업가치평가 접근 방법

비덴트의 경우 방송장비업체로 사업을 시작하였지만 빗썸의 지분을 10.55% 가지면서 가상화폐 가격상승과 함께 기업 가치도 급 상승했다. 실제로 하고 있는 기업의 활용인 방송장비 관련 산업은 기업가치에 큰 영향을 주지 않으며 빗썸의 관계기업으로써 영향을 많이 받고 있다. 그렇기 때문에 빗썸의 가치평가가 비덴트의 가치평가에 직접적으로 반영될 수 있다.

최근 빗썸은 BK 메디털의 김병건 대표가 있는 BK 컨소시움에 인수되었다. 정확하게 말하자면 BK 컨소시움이 비티시 홀딩스의 지분을 4000억원에 사들였다. 이를 역 계산하여 빗썸의 기업가치를 계산할 수 있지만 앞으로 계속 변동할 다양한 요소들을 고려하지 않는 값이기 때문에 정확히 가치로 확신하기는 어렵다. 빗썸 및 비덴트의 가치의 민감도에 영향을 가장 크게 줄 수 있는 비트코인 가격을 이용해 기본 아이디어를 제시하고자 한다.

 

비트코인 가격/거래량과 비덴트 주가 Regression 결과값

전체 가상화폐 시장에 가장 큰 영향을 미치는 비트코인의 가격과 비덴트 주가의 상관관계 분석을 통해 얼마나 비트코인 가격이 설명력 있는 변수인지 알아보겠다.

빗썸이 ‘거래소’라는 것을 감안했을 때 비트코인 가격과 거래량의 상관관계를 모두 알아볼 필요가 있다고 판단된다. 비덴트와 비트코인 가격의 regression값, 비덴트와 비트코인 거래량의 관계는 다음과 같다.

 

<비덴트와 비트코인 가격의 regression>

데이터 기간: 2017.08.30~2018.11.23

데이터 출처: 빗썸 비트코인 가격, 네이버 주식 ‘비덴트’

회귀분석 통계량
다중 상관계수 0.798867
결정계수 0.638188
조정된 결정계수 0.637043
표준 오차 1768.571
관측수 318

R^2 값이 0.64정도로 추정되는 것으로 보아 상당히 설명력 있는 변수라는 것을 알 수 있다. 정규 확률도 상으로도 상관관계가 분명한 것을 알 수 있다.

<비덴트와 비트코인 거래량 regression>

회귀분석 통계량
다중 상관계수 0.803208
결정계수 0.645144
조정된 결정계수 0.643984
표준 오차 2.44E+09
관측수 308

빗썸이 거래소이기 때문에 거래소 수수료에 직접적인 영향을 줄 수 있는 거래량이 더 영향력이 클 것이라고 예상했지만 R^2값과 상관계수 모두 비트코인 가격과 비슷한 것을 확인할 수 있다.

둘 중에 어느 변수를 사용하는지는 가치평가에 큰 영향을 주지 않을 것이며 이와 함께 추가적인 factor들을 수치화 시켜서 민감도를 예측한다면 빗썸 및 비덴트의 가치평가를 하는 데에 기초적인 바탕을 마련할 수 있을 것이다.

 

기타 growth 계산을 위해 고려해볼 만한 이슈들

블록체인 산업의 성장성 자체가 빗썸의 growth로 설명될 수는 없다. 가상화폐 시장은 블록체인 산업의 전체 성장률에 따라 성장하기 보다는 다양한 impact요소들이 결합되어 영향을 받기 때문이다. 앞에서 다루었던 가상화폐 가격 이외에도 거래소 해킹 이슈, DEX와 같은 탈중앙 거래소를 비롯한 신사업 성공 여부, 대기업들의 블록체인 투자, 한국 정보의 블록체인/ 가상화폐 규제(regulatory risk), 타 경쟁 거래소들의 실적, 하드포크 이슈 등이 복합적으로 영향을 미칠 수 있다.

가상화폐 거래소, 블록체인 신생기업 들과 관련된 valuation 방법은 정형화되지 않은 상태이다. 산업이 좀 더 안정화되면 새로운 분석 기법들이 등장하고 가상화폐 시장에 맞는 multi-factor 모델이 만들어질 수 있을 것이다.

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